Questo è il motivo per cui la curva dei rendimenti si è appena invertita, segnalando una recessione in arrivo. 

Ciao a tutti e benvenuti. 

Negli ultimi decenni, ogni volta che l'economia si è contratta per due trimestri consecutivi ha coinciso con una recessione. Tuttavia, l'amministrazione Biden e la leadership della Federal Reserve insistono sul fatto che ora non c'è recessione. 

D'altra parte, il calo della crescita del PIL, l'aumento del debito delle carte di credito, la scomparsa dei risparmi e il calo del reddito disponibile indicano tutti una recessione. E ora uno degli indicatori di recessione più seguiti da vicino sta lampeggiando in rosso: l'inversione della curva dei rendimenti. 

Così scrive il Wall Street Journal: 

Lo spread tra i rendimenti del buono del tesoro statunitense a tre mesi e il titolo di riferimento a 10 anni si è invertito più volte dalla sessione di negoziazione di martedì. Le inversioni hanno preceduto sia la crisi finanziaria del 2008 che il crollo del Covid-19 e non si vedevano da marzo 2020. ... "Niente è sacrosanto, ma [l'inversione] ha un valore predittivo molto forte". 

L'inversione specifica di cui stiamo parlando è lo spread tra i Treasury a 10 anni e quelli a 3 mesi. Poiché gli investitori di solito desiderano rendimenti più elevati sul debito a lungo termine, i rendimenti a 10 anni tendono a essere ben al di sopra dei rendimenti a 3 mesi. Ma quando accade il contrario, i rendimenti a 3 mesi salgono al di sopra del rendimento a 10 anni e la curva dei rendimenti si "inverte". 

Questo è già successo con lo spread tra i Treasury a 2 e 10 anni. Cioè, il rendimento a 10 anni meno il rendimento a 2 anni è negativo da luglio di quest'anno, e anche questo indica una recessione. In effetti, l'inversione 10-2 ha previsto ogni recessione per più di 40 anni. Ciò include la recessione del 2020 poiché l'inversione 10-2 indicava già una recessione nel 2019, il che significa che quasi sicuramente ci sarebbe stata una recessione nel 2020 o nel 2021 anche senza il Covid. 

Ma la Fed tende a tenere d'occhio ancora più da vicino lo spread 10 anni/3 mesi, e anche questo ora indica una recessione. 

Quindi, probabilmente dovremmo prepararci per le cattive notizie nel prossimo anno. 

Ma perché un'inversione della curva dei rendimenti è indicativa di una recessione? Deriva in parte dal fatto che sia le recessioni che l'inversione della curva dei rendimenti seguono un considerevole rallentamento dell'inflazione monetaria. Nel suo libro Understanding Money Mechanics, Robert Murphy scrive: 

“quando il sistema bancario si contrae e la crescita dell'offerta di moneta decelera, la curva dei rendimenti si appiattisce o addirittura inverte. Non sorprende che quando le banche "schiacciano il freno" con la creazione di moneta, l'economia vada presto in recessione". 

Ecco perché la decelerazione della crescita monetaria porta a un'inversione della curva dei rendimenti: ricorda che il rendimento a lungo termine è in genere superiore a quello a breve termine. Quindi, per ottenere un'inversione tra il rendimento a 10 anni e il rendimento a 3 mesi, o il rendimento a lungo termine deve scendere o il rendimento a breve termine deve aumentare. O entrambi. 

Ma l'inversione è solitamente guidata principalmente da rapidi aumenti del rendimento a breve termine, piuttosto che da cali del rendimento a lungo termine.  

Quando le banche (guidate dalla banca centrale) cambiano rotta e si restringono, i tassi di interesse aumentano e innescano l'inevitabile crollo. (È normale in macroeconomia presumere che le azioni della banca centrale influenzino i tassi di interesse a breve termine molto più dei tassi di interesse a lungo termine.) 

Quindi, decelerazione monetaria, inversione della curva dei rendimenti e recessione vanno di pari passo e gli austriaci hanno la migliore spiegazione per questo. Gli economisti tradizionali spesso cercano di spiegare la connessione inversione-recessione sull'idea che la curva dei rendimenti si inverta perché gli investitori si aspettano guai in futuro. Ma come osserva Murphy, questa spiegazione "avrebbe senso se le inversioni della curva dei rendimenti si verificassero in genere quando il rendimento delle obbligazioni a lungo termine crolla". 

Ma non è quello che succede. 

Piuttosto è la teoria austriaca, che rileva il ruolo della crescita monetaria nel ciclo boom-bust e indica l'aumento dei rendimenti a breve termine come il vero motore dell'inversione. 

Murphy ha spiegato tutto questo nel 2021, ben prima che gli attuali segnali di recessione lampeggiassero. 

Quindi la spiegazione di Murphy vale anche questa volta? Di sicuro. 

Diamo ora uno sguardo alle tendenze recenti: 

Per prima cosa, la crescita dell'offerta di moneta ha decelerato in modo notevole negli ultimi 18 mesi. La crescita anno su anno era stata superiore al 30% nel marzo del 2021. Ad agosto 2022, quel tasso di crescita era sceso al 4,3%. Quindi, naturalmente, ci aspetteremmo di vedere un aumento dei tassi di interesse di mercato. 

Di conseguenza, anche i rendimenti dei Treasury sono aumentati. Mentre sia il rendimento a 10 anni che il rendimento a 3 mesi sono aumentati entrambi negli ultimi sei mesi, il rendimento a 3 mesi è aumentato notevolmente. Il rendimento a 10 anni è aumentato del 180% da circa l'1,5 % a circa il 4% dalla fine del 2021, il rendimento a 3 mesi è aumentato del 4.000% da circa 0,1% a circa 4%. 

 

Quindi, la curva dei rendimenti sta procedendo proprio come ci aspettiamo che dovrebbe. La Fed ha temporaneamente fatto un passo indietro dal Quantitative Easing e dalla sua manipolazione dei tassi di interesse di mercato, consentendo loro di salire.  

Ciò ha portato a una decelerazione della crescita dell'offerta di moneta.  

Ha anche significato un aumento dei rendimenti dei Treasury, in particolare quelli a breve termine.  

Di conseguenza, la curva dei rendimenti si è invertita, segnalando una recessione. 

Ora la domanda è per quanto tempo la Fed può sopportare il suo attuale inasprimento prima di tentare di evitare una grave recessione. In altre parole, stiamo aspettando di vedere quanto tempo impiegherà la Fed a ripetere tutti gli stessi errori di Arthur Burns durante la stagflazione degli anni '70. 

Powell è il nuovo Arthur Burns, non il nuovo Paul Volcker. 

Rivediamo insieme cosa è successo e come siamo arrivati a questo punto: 

L'anno scorso, proprio mentre stava diventando sempre più chiaro che l'inflazione dei prezzi stava aumentando, Jerome Powell ha ripetutamente negato che ci fosse motivo di preoccupazione. Ha definito l'inflazione "transitoria".  

Quindi, alla fine del 2021, ha ammesso che l'inflazione dei prezzi stava andando fuori controllo, ma non ha comunque intrapreso alcuna azione.  

Entro la primavera del 2022, tuttavia, è diventato impossibile fingere che i precedenti sei mesi di aumento dei tassi di inflazione non si siano mai verificati. Per evitare di sembrare del tutto incapace, Powell è stato costretto ad approvare un aumento di 25 punti base al tasso obiettivo a marzo. Ma ciò equivaleva solo a un tasso target dello 0,50%.  

Poi c'è stato un aumento di 50 punti base a maggio; quindi, il tasso obiettivo è salito a un misero 1%.  

Dopo la riunione di giugno, il tasso obiettivo si è attestato all'1,75%, una piccola frazione dei tassi obiettivo che abbiamo visto anche durante gli anni dell'inflazione monetaria e delle bolle immobiliari sotto Alan Greenspan. 

In altre parole, i metodi di Burns non hanno tenuto sotto controllo l'inflazione per nient'altro che nel breve termine. Né le politiche di Burns hanno portato una crescita robusta, poiché il paese ha subito un'altra recessione dal 1973 al 1975, e di nuovo nel 1980. Nel frattempo, la Burns Fed, proprio come la Powell Fed, ha cercato di ritrarre l'inflazione dei prezzi come una questione temporanea correlata a shock a breve termine.  

Burns pensava che l'inflazione del 1973 fosse dovuta ai prezzi del cibo e del petrolio, e l'ulteriore aumento nel 1974 fosse dovuto ancora una volta ai disavanzi di bilancio (anche se quelli erano stati piccoli). C'era sempre uno shock temporaneo per spiegare la deriva persistente.  

Arthur Burns sarebbe stato a suo agio nella Powell Fed, dove l'inflazione è da attribuire a eventi temporanei una tantum come shock di approvvigionamento logistico e l'invasione russa dell'Ucraina. 

Dopo Burns, tassi di interesse del 20%. 

Fu solo dopo che Paul Volcker fu insediato come nuovo presidente della Fed nell'agosto 1979 che la Fed avrebbe intrapreso l'azione drastica necessaria. 

Nel 1980, la Fed iniziò finalmente a discostarsi in modo significativo dalle politiche del decennio precedente. A febbraio, il tasso di sconto è stato portato al 13%, riflesso in un tasso sui fondi federali che ha raggiunto brevemente il 20% a fine febbraio. Nemmeno quello era abbastanza.  

L'inflazione era ancora al di sopra del 10 per cento a metà del 1981, e fu nel novembre di quell'anno che la Fed non lasciò finalmente nulla al caso. Dalla fine del 1980 alla metà del 1981, il tasso di sconto è oscillato tra l'11% e il 14%, mentre il tasso sui fondi federali è salito al 20% nel novembre 1980 e di nuovo nel maggio 1981. Nessuno di questi tassi non sarebbe sceso di nuovo al di sotto del 10% fino a ottobre 1982. 

Nel 1983, il tasso di inflazione era sceso al 2,5% per la prima volta dal 1967. Nel 1986, l'inflazione era scesa all'1,2%. 

Il ciclo inflazionistico iniziato a metà degli anni '60 - "la grande inflazione" - si è finalmente concluso, sebbene il regime non abbia certamente imparato la lezione.  

L'amministrazione Reagan subito dopo ha avuto grandi spese e grandi deficit. Gli Stati Uniti si sono impegnati a svalutare il dollaro attraverso l'Accordo Plaza nel 1985. L'era di Greenspan è iniziata nel 1987 con la promessa del Greenspan Put, che prometteva un'inflazione monetaria senza fine in nome del sostegno ai mercati finanziari.  

Ed è qui che semi della prossima inflazione venivano piantati. 

Tuttavia, Arthur Burns funge da importante racconto ammonitore. Burns credeva di poter porre fine all'inflazione dei prezzi attraverso un armeggiare a breve termine su piccola scala che non comportava lo spiacevole lavoro di far scoppiare bolle e liquidare investimenti impropri che erano sorti a causa della precedente inflazione monetaria. Questo, combinato con la fine dell'inflazione monetaria, è l'unico modo in cui l'inflazione può essere in definitiva "fissata". 

Jerome Powell sembra aderire al modo di pensare Burnsiano, tuttavia. Se i suoi commenti nelle testimonianze al Congresso e nelle conferenze stampa sono indicativi, Powell crede ancora che sia possibile "risolvere" l'inflazione dei prezzi attraverso aumenti estremamente lievi dei tassi di interesse chiave e attraverso minuscole riduzioni della scala del portafoglio della Fed. 

È del tutto possibile che questo piano dia l'apparenza di "lavorare". Dopotutto, l'economia statunitense è così dipendente dal denaro della banca centrale a questo punto che potrebbe non essere necessario molto inasprimento monetario per provocare una breve recessione del tipo che abbiamo visto ripetutamente negli anni '70. Questa è probabilmente la direzione in cui ci stiamo dirigendo ora. 

La domanda più grande, tuttavia, è se i piani ultraleggeri di inasprimento di Powell saranno sufficienti o meno per porre fine veramente alla bolla economica in cui stiamo vivendo.  

Dopo tredici anni di politica monetaria "non convenzionale", sono state create innumerevoli bolle e possono solo sopravvivere fintanto che la Fed fa sì che i soldi facili arrivino.  

All'interno della Fed non c'è alcun segno della volontà politica necessaria per far scoppiare queste bolle. Il presidente Powell afferma di ammirare Volcker, ma è sempre più chiaro che Powell è davvero uno studente di Burns. 

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